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특별기획Ⅱ ‘New 삼성’을 보는 눈, 눈, 눈

‘이재용 삼성’ 주가의 향방은?

新삼성물산 - 건설·바이오 순풍 타고
삼성전자 - 분할·합병으로 몸값 관리

  • 정대로 | KDB대우증권 연구위원 daero.jeong@dwsec.com

‘이재용 삼성’ 주가의 향방은?

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‘이재용 삼성’ 주가의 향방은?
삼성그룹 내 전자 계열사들은 현재 한창 사업을 개편 중이다. 최근 삼성전기는 핵심사업 역량 집중을 위해 모듈 사업을 분사하기로 했다. 이러한 연장선에서 삼성SDI도 구조조정 방안의 일환으로 삼성전자와 합병 가능성을 검토해볼 수 있다. 합병할 방법은 ‘소규모 합병’(상법 제527조의 3, 주주총회 승인을 이사회 승인으로 갈음) 형태로 절차적 편리함이 예상된다. 삼성전자와 삼성SDI가 합병할 경우 기대효과는 다음과 같다.

△삼성전자가 향후 지주회사 전환을 위해 분할할 때 그룹 내 삼성전자 지주회사 지분율을 확보하기에 유리한 분할 비율을 형성할 수 있다. 삼성SDI의 사업 부문(전지, 소재 등)은 삼성전자 자체 사업으로 내재화할 수 있다. 따라서 분할된 삼성전자 사업회사의 절대적인 가치가 상승하고 그만큼 삼성전자 지주회사의 가치가 감소한다. 다시 말해 삼성전자 지주회사 가치가 줄고 사업회사 가치가 증대될수록 이후 그룹 내 삼성전자 사업회사 보유 지분을 삼성전자 지주회사에 현물 출자하는 과정에서 반대급부로 받는 삼성전자 지주회사 신주 물량이 많아진다.

△삼성정밀화학, 삼성디스플레이 등 삼성SDI 보유 계열사 지분을 삼성전자로 집적할 수 있다. 현재 삼성SDI는 삼성엔지니어링 13.1%, 에스원 11.0%, 삼성디스플레이 15.2%, 삼성정밀화학 14.6% 등 그룹 계열사의 지분을 적지 않게 보유했다. 따라서 삼성전자는 삼성SDI를 합병함으로써 삼성SDI가 보유한 계열사 지분을 비용 없이 내재화할 수 있다. 결국 삼성그룹은 대부분의 제조 기반 계열사 지분을 삼성전자 한곳으로 모으게 돼 전반적인 그룹 내 출자구조를 간편하게 만들 수 있다.

전자 분할 후 SDS 합병?

△삼성전자의 자사주가 소폭 증가한다. 현재 삼성전자는 삼성SDI 지분을 19.58% 보유했다. 두 회사가 합병하면 이는 삼성전자의 자사주가 된다. 합병 당시 합병 비율에 따라 자사주 증가분이 정확하게 결정되겠지만, 현재 주가 상황에서는 자사주가 약 0.3% 증가하는 효과가 있을 것으로 보인다.



앞서 삼성그룹이 삼성전자 지배력을 강화하려는 목적에서 삼성전자를 지주회사와 사업회사로 분할할 수 있다고 언급했다. 이 경우 그룹은 지주회사 지분을 충분하게 확보해야 하는데, 이는 삼성전자 지주회사와 삼성SDS 합병을 통해 달성할 수 있다. 현재 삼성SDS 지분 구성을 보면 삼성전자 22.58%, 지배주주 일가 19.06%, 신삼성물산 17.08%이다. 지배주주 일가 및 그룹 지분이 상당히 높은 삼성SDS가 삼성전자 지주회사에 합병되면, 합병 이후 삼성SDS 보유 지분이 삼성전자 지주회사 지분으로 바뀜으로써 그룹 내 삼성전자 지주회사에 대한 지분율을 비용부담 없이 증가시킬 수 있다.

삼성전자를 분할하지 않은 채 삼성SDS와 합병하면 삼성전자 영업가치가 희석돼 삼성전자 주주들의 저항을 불러올 수 있다. 이런 이유에서도 ‘분할 후 합병’이 유리하다. 또 삼성전자 분할을 통해 삼성전자의 기업가치 증가분을 주주들과 공유하고, 삼성전자 지주회사에 삼성SDS 플랫폼을 내재화해 ‘사업형 지주회사’로 재탄생할 수 있다는 장점이 있다.

삼성전자는 분할 자체에서도 투자 기회를 확보할 수 있다. 이는 과거 SK, 농심 등이 지주회사 체제로 전환할 때 보여준 분할 전후 시가총액 차이에서 확인할 수 있다. 지주회사-사업회사로 인적 분할한 후 매매거래 정지기간을 거친 뒤 두 회사가 각각 재상장되면, 대체로 인적분할 전 단일 시가총액보다 인적분할 이후 두 회사의 시가총액 합이 약 20%까지 더 높게 형성되는 경향이 있다. 하나의 회사가 둘로 나뉜 것이므로 기업가치는 변하지 않았다고 생각할 수 있지만, 분할 후 지주회사와 사업회사가 각각 독립적으로 경영되고 각자 전문성을 강화하기 때문에 높아진 시장의 기대감이 기업가치에 반영되는 것이다.

또한 지배주주 처지에서도 사업회사의 주가가 높을수록 이후 지주회사 신주와 사업회사의 주식교환 때 지주회사 신주를 더 많이 확보할 수 있기 때문에, 공개 매수가 이뤄지기 전까지 사업회사의 가치를 높이기 위해 적극 노력하게 된다. 삼성전자 역시 분할 과정을 거치면서 사업회사 가치를 높이기 위한 여러 형태의 노력이 이어질 것으로 예상된다.





▼삼성SDS 사업 전망은?▼

4자 물류 ‘청신호’…사업확장 위한 ‘실탄’도 확보


삼성전자 지주회사와 삼성SDS가 합병한다는 전제 아래, 삼성전자 지주회사에 대한 그룹 내 지분율을 더욱 높이려면 무엇보다 중요한 것이 삼성SDS의 기업가치 상승이다. 다행히도 삼성SDS의 내일은 ‘맑음’이다. IT서비스, 4자 물류 및 신규사업이 확장될 것으로 기대되고, 신규 사업 진출 및 인수합병(M&A) 등도 무난히 추진될 것으로 전망된다.

삼성SDS는 삼성그룹의 IT서비스 업체로, 삼성전자를 비롯한 대부분 계열사의 전반적인 IT 업무(시스템 구축 및 유지보수 등)를 전담하기에 안정적으로 실적을 낼 수 있다. 특히 보안을 중시하는 IT서비스업의 특성상 앞으로도 계열사 매출은 지속적으로 발생할 것이다. 경쟁력 제고 및 업무 효율화 등을 위해 계열사들이 IT 관련 자산에 투자할수록 삼성SDS는 자연스럽게 추가적인 매출 성장을 이뤄낼 수 있다.

삼성SDS는 삼성네트웍스(2010), 삼성SNS(2013)와의 합병을 통해 네트워크 구축 · 운영 등 통신 부문 역량을 강화해 사업 포트폴리오를 다각화했다. 이 부문에서는 통신 장비를 제조하는 삼성전자 네트워크사업부와 함께 향후 본격화할 국내외 통신 사업에서의 시너지도 기대된다.

삼성SDS는 2012년부터 해외법인 설립을 통해 ‘4자 물류’ 사업에 본격 진출했다. 4자 물류란 물류 서비스를 제3자에게 맡기는 ‘3자 물류’에 컨설팅과 정보기술 솔루션을 함께 제공하는 사업을 가리킨다. 삼성SDS는 계열사에 최적화한 물류 IT솔루션을 구축하는 한편, 기존에 개별 계열사가 물류업체와 별도 계약을 통해 업무를 수행하던 것을 일원화해 대행하고 있다.

삼성SDS의 이러한 물류BPO(업무처리 아웃소싱) 사업은 삼성전자 해외 생산법인의 물류 수요를 기반으로 짧은 기간에 괄목할 만한 성장세를 보였다. 물류BPO 매출은 2012년 6276억 원에서 2013년 1조8000억 원, 2014년 2조4000억 원으로 크게 늘었다. 올해는 전 세계 물동량을 소화할 수 있는 사업체계를 구축하는 한편 사업대상도 삼성전자 이외의 그룹 관계사, 궁극적으로는 그룹 밖으로도 확대한다는 계획이다. 따라서 각 물류 현지 법인이 정상화 궤도에 오르면 약 5% 수준의 영업이익률 개선도 뒤따를 것으로 전망된다.

지난 4월 삼성SDS는 2020년 매출 20조 원을 달성한다는 비전을 제시했다. 이를 달성하기 위해선 연평균 16.7%의 매출 성장을 이뤄야 하는데, 이미 현금성 자산 1조6000억 원이라는 풍부한 유동성을 확보했기 때문에 기존 사업 확장 및 신사업 관련 M&A에 적극적으로 나설 수 있을 것으로 판단된다.

신동아 2015년 9월호

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