• “주식시장은 앞으로 전망이 있나요, 없나요. 펀드는 가입해야 하나요, 아니면 지금쯤 깨야 하나요.” 필자는 요즘 이런 질문을 자주 받는다. 재테크에 조금이라도 관심이 있는 이라면 당연히 고민하는 문제다. 하지만 어디 그 답이 그리 쉬운가.

주식시장 전망을 묻는 질문에 대한 필자의 대답은 대체로 이렇다. “앞으로 한 10년 동안 놔둘 요량이라면 지금 코스피지수인 1600포인트나 2000포인트나 심지어 1000포인트나 뭐 그리 큰 차이가 있겠습니까.”

느긋하고 무책임하며 속 편한 소리한다고, 비난받을지 몰라도 사실 이것은 진실이다. 필자는 대한민국이 건재하는 한 ‘한국 주식’은 다른 어떤 투자 대상보다 유망하다고 자신한다. 사실 지난 10년 혹은 20년간 자산유형별 투자수익률을 비교해보더라도 주식은 최고의 수익률을 안겨다준 효자 재테크 수단이었다. 외환위기 직후인 1998년 초를 100으로 할 때 서울 아파트가격지수는 240, 채권가격지수는 220인 반면 주식은 260을 기록하고 있다. 세금과 거래비용을 감안한다면 실질 수익률 격차는 이보다 더 클 것이다.

투자수익에 대해 세금 한 푼 떼지 않는 대한민국의 상장주식은 세계에서 보기 드문 비과세상품이다. 또한 국내 주식은 이론뿐만 아니라 실증적으로도 인플레이션에 가장 방어적인 투자대상이어서 물가 헤지(위험회피) 수단으로도 의미가 있다. 이는 우량기업이 보유한 부동산과 유형 자산이 국내 어떤 경제주체들의 자산보다 양호하기 때문이다.

또 앞으로 한국경제는 점차 성숙단계에 접어들 것이고 시간이 흐를수록 인구구조 또한 빠르게 고령화할 것이다. 아직은 좀 먼 얘기가 될 수도 있지만 경제 전반의 활력이 점차 떨어지는 환경에서 주식투자는 부동산이나 채권투자와 비교했을 때 더욱 유리한 투자대상으로 자리매김할 가능성이 높다. 서울 증시에 상장된 한국의 간판기업들은 이미 수출비중이 높을 뿐만 아니라 성장성이 담보된 해외사업 비중이 높아 글로벌 지주회사 성격이 강하기 때문이다. 국제경쟁력이 높은 한국의 블루칩들과 함께 시장지배적 지위에 있는 내수 대표기업들은 국내 잠재성장률 둔화를 충분히 극복해 주주에게 이익을 줄 수 있다. 그뿐만 아니라 한국은 세계에서 가장 모범적인 주주감시시스템을 갖추고 있어 기업이 주주에게 돌아갈 몫을 다른 데로 빼돌릴 방법이 없는, 세계에서 가장 착한 시장이기도 하다.

한편 해외투자는 환율을 포함해 너무 많은 변수에 노출되어 있다. 따라서 과도한 해외자산 보유는 결국 불필요한 위험을 감당하는 꼴이 될 수 있다. 물론 어느 정도의 해외투자는 자산분산 효과와 더불어 국내의 저성장, 저금리에 대한 보완적 의미를 갖는다. 하지만 해외투자에는 필연적으로 우리가 통제할 수 없는 위험이 뒤따르므로 국내투자의 보완개념에서 제한적으로 접근해야 한다.



신흥국 주식, 리스크 많다

굳이 해외자산에 투자하려면 우선 한국 수출의 희망봉인 중국에 초점을 두고 적절한 기회를 엿볼 필요가 있다. 기타 중장기 성장 전망이 좋은 베트남을 비롯한 몇몇 아시아 신흥국에도 제한적인 투자관심을 두는 것은 그리 나빠 보이지 않는다. 다만 이러한 신흥시장은 아직 규모가 작고 유동성이 떨어져 탐색단계 차원에서 향후 성장진도에 맞춰 조금씩 투자비중을 높여가는 전략이 필요하다.

해외투자에서 짚고 넘어가야 할 한 가지 사실은 신흥국 주식투자에 대한 막연한 기대와 환상을 버려야 한다는 점이다. 후발 개도국의 경우, 경제성장률이 한국보다 높다 하더라도 주가상승률이 반드시 높을 것이라는 보장은 없다. 왜냐하면 개도국의 금리는 늘 높은 편이고 회계장부는 불투명하며 기업공개는 계속되고 성장을 위해 끊임없이 설비투자를 해야 하므로 주식가치가 희석될 확률이 높기 때문이다.

또한 이들 국가의 기업경쟁력은 아직 여물지 않아 경기변동에 따른 수익변동성이 한국 기업보다 훨씬 심하고 정치 사회적인 요인에 따른 시장의 내부 위험성도 지니고 있다. 한국인이 한국 증시를 떠나서 다른 곳에 투자한다는 것은 집안의 보물을 놔두고 남의 것에 관심을 두는 것이나 마찬가지다. 해외투자를 하지 말자는 것이 아니라 그만큼 국경을 넘는 투자에는 신중에 신중을 기하자는 말이다.

원자재와 상품투자 관심 높여야

다음은 환율과 상품시장에 대한 적절한 대응과 활용이다. 미 달러화는 장기간에 걸쳐 서서히 힘을 잃을 가능성이 높다. 장기적 관점에서 특히 금융부실의 내상(內傷)을 입은 달러표시 자산은 점점 신선도가 떨어질 공산이 크다. 다시 말해 장기적인 관점에서 해외펀드에 가입할 때 원화가치의 상승을 고려해 달러를 매도 헤지하거나 원화를 달러로 바꾸는 데 좀 더 신중한 편이 유리해 보인다.

세계 경제성장이 완전히 멈추더라도 주요 원자재는 계속 부족해질 것이며 중국은 이에 대해 더욱 전략적 자세를 취해 갈 것이다. 경기 흐름에 따라 원자재 가격은 급등락을 반복할 수 있겠지만 가치가 불안한 달러화를 부존량이 제한된 땅 속의 자원과 바꾸려는 각국의 움직임은 더욱 거세질 것이다. 세계경제가 호황일 때는 유가나 1차 금속, 천연가스, 곡물 등의 값이 오를 것이고 경기가 내리막일 때는 금 가격이 강세를 보일 것이다.

다만 또다시 세계경제에 금융위험의 먹구름에 퍼지면 그때마다 미 달러화는 좀비처럼 갑자기 벌떡 일어나 몇 걸음 뚜벅뚜벅 걸어가(안전자산 선호로 달러강세가 나타나기 때문에) 투자자들을 당혹스럽게 만들겠지만 이는 추세적 의미라기보다는 기술적 반등의 성격이 강해 보인다.

세계 경제성장의 축이 반드시 선진국에서 신흥국으로 옮겨간다는 보장은 없지만 지구촌 경제의 지속적 성장을 가정하는 한 늙은 선진국보다는 젊은 신흥국의 걸음이 상대적으로 빠를 수밖에 없을 것이다. 중장기 자산 포트폴리오의 관점에서 신흥국 부동산이나 골프회원권과 같은 실물자산을 경기 저점에서 매수해 두는 것은 충분히 가치 있는 일이다. 특히 국내 부동산 등 비(非)금융자산의 일부를 정리해 아시아 신흥국의 저평가된 부동산에 분산투자해두는 전략은 나빠 보이지 않는다.

금융자산과 대체재 관계에 있는 국내 부동산시장으로 시야를 잠깐 돌려보자. 국토연구원에 따르면 서울 주민은 2008년 기준으로 9.7년치의 소득을 한 푼도 쓰지 않고 다 모아야 겨우 집 한 채를 살 수가 있다. 하지만 이는 뉴욕의 9.3년이나 샌프란시스코의 9.5년, 이웃나라 도쿄의 9.1년과 비교했을 때 큰 차이는 없다. 지속되는 도시화와 도시로의 인구밀집이 만들어낸 현상이다.

도를 넘어선 한국의 수도권 과밀화는 교육제도나 사회관습과 무관치 않아 하루 이틀에 해소될 문제는 아닌 듯하다. 이는 적어도 수도권 핵심지역 집값이 다른 지역과 견주어 더 떨어질 가능성이 낮음을 뜻한다. 수도권이 여전히 일자리 대비 주택공급이 상대적으로 가장 빠듯한 지역이라는 데는 누구나 동의한다.

하지만 이는 수도권, 특히 서울 핵심지역 집값이 다른 지역에 비해 여전히 상대적으로 강세일 것이란 얘기일 뿐 과거처럼 부동산 투자가 모든 사람에게 불패신화로 남을 것이란 뜻은 결코 아니다. 우리나라의 35~ 54세 인구는 내후년부터, 즉 2011년을 정점으로 본격 줄기 시작한다. 이른바 베이비붐 세대의 역사적 퇴장이 시작되는 것이다. 그간 한국경제의 성장 동력이자 실질구매력의 주축이었던 이들의 노령화는 부동산가격 전반에 심각한 악재다. 일본의 경우도 베이비붐 세대 인구가 정점을 찍은 1990년에 정확히 주택가격이 정점을 찍은 뒤 이후 15년간 도쿄 집값을 기준으로 보면 고점 대비 평균 3분의 1 수준까지 주저앉았다.

인구구조의 변화는 나이 든 세대로 하여금 실물자산보다는 금융자산에 대한 선호도를 높이고 명분보다는 실속, 부동산보다는 주식 등 유가증권시장 쪽에 여유자금을 더욱 쏠리게 만드는 동인이 되며 사람들의 눈을 매매차익에서 이자소득으로 돌리는 계기를 제공할 수 있다. 또한 인구구조의 변화는 위험과 수익이 보다 다양하게 조합된 합리적 금융상품의 출현을 돕는 동인이 될 수 있다.

금리정책을 주시하라

어떤 상황에서나 자산관리의 핵심은 결국 위험자산을 어느 정도 가지고 갈 것인가 하는 문제로 귀결된다. 은행예금이나 안전한 채권을 만기까지 가져가는 것만으로는 만족할 만한 수익을 낼 수가 없기에 사람들은 늘 다양한 종류의 위험자산을 찾는다. 위험자산도 종류 나름이지만 대체로 위험자산 투자에는 나름의 용기가 필요하다. 안전자산 투자는 보이는 것에만 충실하면 되지만 위험자산 투자에는 보이지 않는 부문을 꿰뚫는 통찰력이 요구된다. 안전자산은 어느 정도 발품만 팔면 되지만 위험자산 투자에는 발품에 용기까지 실어야 한다.

안전자산과 위험자산의 비중 조절에는 여러 기준이 있겠지만 그중에서 가장 중요한 것은 이자율이다. 결론부터 말하면 지금 시점에서 가장 간단한 자산관리 방식은 통화당국의 정책금리에 순응하는 전략이다. 한국은행이 향후 금리를 본격 올리기 전까지는 어느 정도 위험자산을 싣고 가도 무리가 없어 보인다. 경험적으로 돈이 많이 풀리면 위험자산을 좀더 공격적으로 사고 통화 환수 국면에서는 반대로 안전자산의 비중을 늘렸을 때 큰 실패가 없었다.

물론 경제환경에 따라 차이는 크다. 진짜 질이 좋은 경기국면에서는 중앙은행이 돈줄을 조이고 금리가 마구 오르는 와중에도 주가나 집값, 기타 위험자산의 가격은 더욱 세차게 오른다. 이른바 실적이 뒷받침되는 속이 가득 찬 실적장세의 경우다. 하지만 지금처럼 각국 정부가 돈의 힘으로 억지로 만들어낸 경기, 특히 미국의 경우처럼 경제 내부에 부실채권의 약점이 가득 찬 상태에서는 약간의 인플레이션과 통화 환수만으로도 위험자산은 폭락할 수 있다.

이 경우 사람들은 일이 터지고 나서야 자신이 투자한 경제의 기초체력이 얼마나 허약했는지를 깨닫고 앞 다퉈 위험자산을 내놓는다. 하지만 예전에 늘 그랬듯이 막상 그때 그 좁은 비상구(exit)를 통과해 탈출하기란 그리 쉽지가 않다. 만약 지금이 그런 환경에 가깝다는 데 동의한다면 금리정책의 변화시점에서는 한번쯤 기존의 자산관리 태도를 바꿔볼 필요가 있다.

내년 초까지의 대응전략

자, 이제 현실로 눈을 돌려보자. 올가을부터 내년 상반기까지 주식이란 이름의 위험자산은 과연 어떤 궤적을 그릴까. 위험자산을 더 사야 하는가, 조금씩 줄여가야 하는가. 눈덩이처럼 불어난 돈뭉치는 결국 예상하지 못한 곳에서 예기치 못한 장애물을 만나 좌초할 수도 있고 경기확장의 순풍을 맞아 오랜 기간 순항할 수도 있다. 물론 그 답은 간단치 않다.

결국 상식이 통하고 경제에는 공짜가 없기에 미국 금융시장에 잠재된 부실채권이나 내 돈처럼 펑펑 써서 텅 비어버린 각국 정부의 재정 곳간이나 곳곳에 미완의 구조조정으로 흉물스럽게 남아 있는 부실기업 등이 언제, 어떻게 지구촌 경제에 물귀신으로 다시 나타날지 늘 긴장하고 지켜봐야 한다. 물론 이번 가을에 주가조정 국면이 아예 오지 않을 수도, 혹은 조정되더라도 싱겁게 끝날 수도 있다. 다만 여기서부터 주가가 숨가쁘게 올라 무리하면 이런 잠복된 악재들로 인해 주가 조정 폭이 예상보다 클 수 있다. 이성적으로 보면 황소(강세장)가 수명을 연장하려면 쉬엄쉬엄 에너지를 축적하면서 주가를 올려야 하는데 어디 주가 이치가 꼭 그런가.

주식이 아닌 기업에 투자하라

사상 초유의 미국 금융위기에 사상 초유의 전세계 동시다발적 통화팽창과 재정지출이라는 아주 이례적인 환경에서 거시경제를 정확히 예견해 투자전략을 짜는 것은 어쩌면 무모한 일인지 모른다. 말 그대로 ‘사상 초유’란 단어는 과거와는 전혀 다르다는 뜻이고 이는 그만큼 지금 상황에서 예측의 오류 가능성이 높다는 얘기다.

누가 시장을 다 알겠는가. 마치 큰 대야에 담긴 물이 흔들리면서 이리저리 광란의 파도와 물보라를 만드는 것과 진배없는 상황이니 시장은 막말로 시장에 달려 있다. 따라서 소모적인 장세논쟁보다는 그저 시장에 유연하게 대처하는 게 최선이 아닐까 싶다. 여기서 ‘유연’이라 함은 줏대 없는 무원칙 투자가 아니라 상황에 적응하는 지혜라고 봐야 한다. 사상초유의 글로벌 유동성이 만들어낸 작품이니 그 돌발성과 불규칙성을 어느 정도 인정하고 들어가자는 얘기다.

이번에 경기가 좀 더 길게 뻗어갈지, 혹은 단명할지 여부는 결국 정부지출이 민간소비와 투자로 이어지느냐, 금융회복이 실물로 전이되느냐, 미국 금융부실이 얼마나 체계적으로 정리되느냐에 달려 있다. 이제 세계는 초(超)저금리와 재정지출의 약발에 대해 본격적으로 검증받을 시점이 되었다. 만일 약간의 동행지표(산업활동이나 민간소비) 개선만으로 물가가 마구 뛰고 시장금리가 치솟는다면 상황은 어려워진다. 이 경우 연방준비위원회(FRB)를 비롯한 각국 중앙은행은 인플레에 떠밀려 금리를 올려야만 하고 이자율 상승은 부실채권 정리가 채 끝나지 않은 금융회사를 압박하고 구조조정이 채 마무리되지 않은 부실기업을 옥죌 것이며 빚을 다 갚지 못한 가계에 이자부담을 가중시키고 여전히 적잖은 국채를 발행해야만 하는 중앙정부와 지방정부에 고통을 안겨다줄 것이기 때문이다.

그래서 아마도 이번에 주식시장이 상승세를 멈추고 하락 반전하는 계기는 경기회복에 비해 너무 빨리 뛰는 금리와 고삐 풀린 물가가 될 가능성이 높다. 유가 등 국제상품가격의 앙등은 세계경기 회복의 당연한 결과물이지만 한편으로는 돈의 힘으로 산 경기회복의 발목을 잡는 양면성이 있다. 따라서 지금부터 주식시장에서 가장 주목해야 할 변수는 금리와 유가 등 가격지표다.

지금부터 얼마의 기간은 펀더멘털과 주가의 흐름이 더욱 어긋나는 불일치를 보일 것이다. 그 ‘얼마의 기간’이 몇 달, 혹은 몇 분기가 될지는 모르겠지만 물가, 금리, 경기 모멘텀에 중대한 변화가 일어나기 전까지는 여전히 통화유동성(국내투자자 유인 요인)과 환율(외국인투자자 유인 요인) 등 금융적 요인이 시장을 지배할 것으로 보인다. 물가와 금리가 일정 수준을 넘어서고 원화 대 달러 환율이 1100원 선을 위협하는 자리에서는 주가의 상승 에너지가 일단 꺾일 것으로 예상된다.

이것저것 다 복잡하고 귀찮다면 쉬운 방법이 하나 있다. 바로 긴 호흡으로 한국의 핵심우량주의 중장기 상승기류를 믿는 것이다. 즉, 주식이 아닌 기업에 투자하는 자세다. 앞으로 전체 주가지수와 핵심 주도주의 주가 흐름에는 약간의 차이가 있을 수 있다. 한국 증시는 어쩌면 글로벌 경쟁력의 차이에 따라 종목 간 주가 차별화가 더욱 심한 국면으로 접어들 소지가 커 보인다. 마치 일본기업들이 미국의 국운(國運) 상승기에 그 덕에 힘입어 1990년대 내내 세계시장에서 쭉쭉 뻗어 갔던 것처럼 이번엔 중국 덕택에 한국기업이 이와 비슷한 성장궤적을 그리지 않을까 사뭇 기대된다.

기업과 정부가 함께 성장의 축으로 삼은 신성장 동력산업과 앞으로 최소 10년간은 지속될 듯한 중국의 도시화와 소비열풍에 혜택을 입는 소비재 산업(우리 입장에서는 수출기업)을 주목해보자. 그리고 첨단 기술력을 무기로 시간이 갈수록 기업가치가 계속 올라갈 일부 산업재나 부품 소재산업에 대한 깊은 리서치와 통찰력이 그 어느 때보다도 필요한 시점이다. 당분간 주식투자의 키워드는 ‘한국기업의 성장비전’이다. 기업의 비전을 사는 것은 시장판단보다 훌륭한 전략이며 거짓과 오류가 적다.