• 2015년 美 GDP 성장률 3.2% 전망
• 양적완화, 셰일에너지, 창의적 기업 덕분
• 기대감 이미 반영…주가 크게 오르진 않을 듯
• ‘강한 달러’, 신흥국에 위협요인 될 수도

불과 몇 년 전까지만 해도 ‘미국의 시대’가 저물고 있다는 평가가 많았다. 중국이 중심이 된 BRICs(브라질·러시아·인도·중국 등 신흥 4개국을 지칭)가 글로벌 경제성장을 이끌던 2000년대 중반까지, 미국은 애물단지 취급을 받았다. 미국은 글로벌 금융위기의 원인 제공자로 비난받았고, 불과 4년 전인 2011년에는 국가신용등급이 강등되는 수모까지 겪었다.

그랬던 미국이 부활하고 있다. 최근 글로벌 주요국 중 경제성장률이 높아지는 나라는 미국이 거의 유일하다. 중국과 유로존의 성장률이 뒷걸음치는 와중에도 올해 미국의 GDP 성장률은 3.2%에 달할 것으로 전망된다. 2014년 성장률 2.4%보다 훨씬 개선된 수치이고, 한국 경제성장률 전망치 3.3%와 비슷하다. 세계에서 가장 덩치가 큰 미국 경제가 한국과 비슷한 속도로 성장한다는 것은 놀라운 일이 아닐 수 없다.

미국 금융시장도 대단한 활황을 구가하고 있다. 미국 증시의 다우지수는 연일 사상 최고치를 경신하면서 1만8000p라는 신천지에 올라섰다. 종합주가지수(KOSPI) 2000p대에 좀처럼 안착하지 못하는 한국 주식시장과 여러모로 대조적이다.

세계경제의 그림자 취급을 받던 미국 경제가 반전의 드라마를 쓸 수 있었던 배경은 뭘까.

우선 중앙은행의 적극적인 움직임을 주의 깊게 봐야 한다. 미국 중앙은행 연방준비제도이사회(FRB)가 실시한 저금리 정책을 빼놓고 미국 경제의 부활을 설명하긴 힘들다. FRB는 2008년 금융위기 발생 직후 기준금리를 제로 수준으로 신속하게 낮췄다. 이후 더는 금리를 낮출 수 없자 ‘양적완화’라는 비정상적인 통화 정책까지 동원했다. 양적완화란 금리를 매개로 하지 않고 중앙은행이 돈을 찍어 경제에 유동성을 직접 공급하는 행위를 가리킨다. FRB는 2009년 이후 세 차례 양적완화 정책을 시행하며 총 3조9000억 달러(약 4250조 원)라는 막대한 유동성을 경제에 공급했다. 미국 GDP의 22%에 달하는 엄청난 규모다.



애물단지의 大변신

중앙은행의 힘으로 미국 경제에는 돈이 흘러넘쳤고, 사상 초유의 저금리 기조가 정착됐다. 이는 주식과 부동산 가격을 끌어올리는 동력으로 작용했을 뿐만 아니라, 미국이 직면한 부채 위기 극복의 견인차 구실을 했다. 2008년 금융위기는 미국 가계의 과잉 부채 때문에 발생했다. 가계가 과도한 빚을 내 부동산에 투자했다가 부채를 상환하지 못해 문제가 생긴 것이다. 금융위기 직후에는 정부의 부채가 문제가 됐다. 민간 부문의 침체를 정부의 재정 지출 확대로 상쇄하려다보니 정부의 부채가 급증했다. 가계든 정부든 부채를 해결하려면 저금리 환경이 필요하다. 금리가 높으면 이자 부담이 늘어 부채의 덫에서 빠져나오기가 힘들기 때문이다.

금융위기 당시 FRB 의장 벤 버냉키는 1930년대 대공황을 연구한 경제학자 출신이다. 그는 심각한 경기침체로 경제가 디플레이션에 빠져들면 “헬리콥터로 돈을 공중에서 뿌리는 것이 유용할 수 있다”고 주장해 ‘헬리콥터 벤’이라는 별명을 얻었는데, 실제 위기상황에서 제대로 실력 발휘를 해냈다.

미국 경제 부활의 두 번째 요인은 ‘부채 다이어트’에 성공했다는 점이다. 단지 저금리 효과로 경제가 회생한 것이 아니라, 미국 가계는 부채를 줄이는 ‘디레버리징’ 과정을 훌륭하게 수행해냈다. 실제로 허리띠를 졸라매 빚을 갚은 것이다.

경제가 성장하면 경제 주체의 부채도 늘기 마련이다. 문제는 GDP 성장 속도보다 부채가 더 빠르게 늘 때 발생한다. 미국 부동산 버블이 있던 2001~2007년은 전형적인 과잉 부채 시대였다. 이 기간 미국의 명목 GDP는 4조1000억 달러 증가했는데, 가계부채는 6조9000억 달러 늘었다. 둘 사이 차액에 해당하는 2조8000억 달러는 과잉 부채로 볼 수 있다.

미국 가계는 2008년 이후 부채를 4000억 달러 줄였다. 같은 기간 명목 GDP는 2조7000억 달러 늘어났다. 경제 성장분을 감안하면 대략 3조1000억 달러의 실질 부채 축소 효과를 냈다. 저금리라는 멍석을 깔아준 것은 중앙은행이지만, 가계도 나름대로 부채 축소라는 고통을 감내한 것이다.

이는 미국 경제의 체질이 확연히 개선되고 있음을 시사한다. 유럽은 이제 막 부채 축소를 시작했고, 한국은 부채 축소는 엄두도 내지 못하는 가운데 부채 증가의 속도 조절에 주력하고 있다. 중국은 여전히 부채를 확대하는 레버리지 사이클에서 벗어나지 못하고 있다.

新에너지 부국

높아진 에너지 자립도는 세 번째 요인으로 꼽을 수 있다. 셰일가스와 오일샌드 등 새로운 자원 개발로 미국은 이제 명실상부한 에너지 부국이 됐다. 이는 미국 기업들의 글로벌 경쟁력 향상에 크게 기여했다. 제조업 원가에 결정적인 영향을 미치는 미국의 전기 가격은 일본을 비롯한 대다수 선진국 대비 가장 낮은 수준으로 하락했다.

최근 국제 유가 급락으로 미국 에너지 사업도 타격을 받고 있지만, 유가 급락의 원인 중 하나가 미국의 원유 생산량 증가다. 세계 에너지 시장을 좌지우지할 정도로 미국의 힘이 커진 것이다. 에너지 자립도를 높인 것은 오바마 정부의 리쇼어링(Reshoring·해외로 나간 자국 기업을 본국으로 불러들이는 것) 정책의 성공에도 기여했다. 포드, 애플, GE 등이 낮아진 미국의 에너지 비용에 자극을 받아 생산기지를 미국으로 옮겼다.

다국적 기업의 생산기지 이전은 미국과 미국 외 지역의 경기 차별화로 이어졌다. 금융위기 이전 글로벌 경제의 분업 구도는 ‘미국 소비’와 ‘그 외 지역 생산’으로 단순화할 수 있었다. 미국은 제조업을 등한시했고, 미국 외 국가가 만든 물건을 수입해 썼다. 그러나 미국 기업들이 본국으로 귀환하기 시작하자 다른 국가들의 입지가 좁아지는 부작용이 나타나고 있다. 회복이 더딘 동북아 경기, 신흥국 증시 침체 등은 미국 제조업 르네상스에 가려진 그림자가 아닐 수 없다.

네 번째 요인으로는 미국 기업의 경쟁력을 꼽을 수 있다. 애플과 구글, 페이스북 등 미국 기업들이 21세기 글로벌 기술 혁신을 주도하고 있다. 미국 증시의 강세를 이끄는 종목은 애플로 대표되는 신(新)기술주다. 2009년 이후 기술주가 주로 거래되는 나스닥 지수의 상승률은 279%에 달한다. 주로 전통적 공장 굴뚝주로 이뤄진 다우지수의 상승률 175%를 훨씬 웃도는 성과다. 실리콘밸리의 창의적인 아이디어와 이를 금융적으로 뒷받침하는 나스닥. 이 역동적 시장의 존재는 미국 경제를 떠받치는 든든한 기둥이라 하겠다.

미국 경제 부활의 요인으로 또 하나 빠뜨릴 수 없는 것이, 달러가 국제사회에서 통용되는 기축통화라는 점이다. 기축통화를 보유한 나라는 다른 나라와의 경쟁에 있어 태생적 비교우위를 가진다. 기축통화를 가진 국가에선 외환위기가 발생할 수 없다. 중앙은행이 인쇄기를 돌려 돈을 찍어내면 되기 때문이다.

글로벌 금융위기 발생 직후 많은 이가 ‘달러 시대의 종말’을 경고했다. 중국의 재야 경제학자 쑹훙빙이 지은 ‘화폐전쟁’류의 주장이 대표적이다. 미국이 양적완화를 통해 천문학적인 규모의 자금을 공급하면 달러의 가치가 떨어진다는 것이 이들 주장의 논거였다. 논리적으로 틀린 주장은 아니다. 공급이 많으면 가치가 떨어짐은 경제학 상식이기 때문이다.

3분기 美 금리 오를 듯

그러나 현실 세계에선 달러의 시대가 저물지 않았다. 미국 정부가 아무리 돈을 찍어내도, 심지어 국가 신용등급이 강등돼도 달러는 기축통화로서의 자리를 굳건히 지켜냈다. 이는 달러를 대체할 자산이 없었기 때문이다. 경제적 공동체로서의 유로존이 가진 약점이 노골적으로 노출되는 상황에서 유로화가 달러를 대체할 수는 없었다. 20년 불황에서 이제 막 벗어나고 있는 일본 엔화 역시 달러의 권위를 따라갈 수 없었다. 새로운 경제대국 중국 위안화의 국제화는 이제 시작 단계에 불과하다.

최근에는 오히려 달러 가치가 강하게 치고오르는 양상이다. 미국 경제의 회복 속도가 선진국들 중 가장 빠르고, 미 중앙은행의 양적완화 정책도 종결됐기 때문이다. 러시아, 브라질 등 일부 신흥국에서는 외환위기 조짐마저 나타난다. 외환위기는 달러가 부족할 때 발생한다. 달러 가치가 떨어지기는커녕 특정 국가에서 달러 품귀 현상이 나타나고 있는 셈이다. 중앙은행이 공격적으로 유동성을 주입했는데도 통화가 스스로의 가치를 지켜냈다는 점은 미국 경제에 큰 축복이 아닐 수 없다.

2015년에도 미국 경제는 순조로운 확장세를 나타낼 것으로 보인다. FRB의 통화정책 변화는 미국 경제가 정상적인 회복 경로에 있다는 점을 보여준다. FRB는 양적완화 정책을 지난해 10월로 종결했다. 시장은 FRB가 올해 3분기에 금리를 올릴 것으로 예상한다.

중앙은행은 경기가 나쁠 때 금리를 인하하고 유동성 공급을 확대하는 금융완화정책을 쓴다. 반대로 경기가 너무 팽창돼 과열이 우려되면 금리를 올려 유동성을 축소한다. 그러나 올해 미국이 금리를 인상하더라도 이를 경기 과열 우려에서 비롯된 긴축조치로 볼 수는 없다. ‘비정상의 정상화’라는 관점으로 보는 것이 타당하다. 요즘 같은 경기 회복 속도를 감안할 때 제로 금리를 유지하는 것이 온당하지 않기 때문이다.

아무튼 미국에서 금리 인상 시기가 논의되고 있다는 사실은, 미국 경제가 정상화했다는 증거다. 금리를 올려도 감내할 수 있을 정도까지 경제가 회복됐기 때문에 FRB가 긴축 시기를 저울질하는 것으로 볼 수 있다.

PER 충분히 높아

한편 다른 많은 국가는 여전히 금리를 낮추고 있다. 이는 상당수 국가의 경제 상황이 여전히 매우 어렵다는 사실을 보여준다. 유럽중앙은행(ECB)이 1월 양적완화를 발표했고, 중국은 기준금리 인하에 이어 은행 지급준비율도 낮췄다. 이 밖에 캐나다 터키 인도 러시아 노르웨이 등도 잇따라 금리 인하에 나섰다. 경기 회복의 온기가 미국에서 미국 밖으로 잘 확산되지 않고 있는 것이다.

고용지표 개선도 미국 경제가 안정 성장 국면에 접어들었다는 점을 재차 확인해준다. 1월 미국의 비농업 부문 신규 취업자 수는 25만7000명 증가했다. 11개월 연속 매월 20만 개 이상의 일자리가 만들어졌다.

이 지점에서 고용지표가 가진 ‘후행적 성격’에 주목할 필요가 있다. 일반적으로 기업은 신규 고용에 대단히 신중하다. 미국처럼 노동 유연성이 높은 나라도 직원을 해고하려면 많은 어려움이 따르기 때문이다. 상황이 나빠지면 기계야 가동을 중단하면 되지만, 직원을 해고하는 일은 이보다 훨씬 어렵다. 노동조합이 있는 경우도 있고, 직원을 해고할 경우 남은 직원들의 사기 저하도 만만찮은 문제다. 그래서 기업은 경기가 충분히 회복됐다고 확신할 때 신규 채용을 늘리는 경향이 강하다. 따라서 요즘 미국에서 신규 고용이 증가하는 것은 기업들이 향후 경기를 낙관적으로 전망한다는 점을 시사한다고 볼 수 있다.

앞에서 봤듯 시장이 예상하는 올해 미국 GDP 성장률은 3.2%이다. 미국 경제가 마지막으로 3%대 성장을 한 것은 2005년. 10년 만에 3%대 성장률에 복귀할 가능성이 생겨났다.

하지만 순조로운 경제성장과 별개로, 미국 주식시장은 격변이 예상된다. 이미 주가가 많이 올랐기 때문이다. 고용과 달리 주가는 경기를 미리 반영하는 선행지표다. 미국을 대표하는 우량주 500개로 구성된 S·P500지수는 2009년 이후 6년 연속 상승했다. 이 기간 상승률은 209.1%에 달한다. 미국 증시 120년 역사상 4번째 최장기간 상승 기록이며 상승률로는 사상 5번째에 달하는 강세장이다. 즉, 경기회복에 대한 기대가 주가에 이미 충분히 반영돼 있을 수도 있다.

‘强 달러’ 부작용 우려

기업이 벌어들이는 이익과 주가 수준을 비교하는 주가수익비율(PER)도 그리 낮지 않다. S·P500지수의 PER은 17.2배까지 높아졌다. 주택 버블이 있던 2003~2007년 강세장 고점에서 기록한 PER 수준보다 높은 수치다. PER이 높다는 것은 향후 기업 이익 증가에 대한 기대가 이미 주가에 충분히 반영됐음을 시사한다.

미 중앙은행이 더는 유동성을 풀어내지 않는다는 점 또한 주식시장에선 악재다. FRB의 양적완화 정책은 그간 미국 주가를 끌어올린 일등공신이었다. FRB가 풀어낸 돈이 주식을 비롯해 각종 자산시장으로 유입되면서 자산가격이 상승할 수 있었다. 양적완화는 실물경기 회복에도 긍정적인 영향을 줬지만, 자산시장에 미친 파급효과는 더 컸다.

사실 그간 주가는 실물경기 회복 속도보다 더 빠르게 올랐다. GDP는 실물경제의 크기이고, 주식시장 시가총액은 금융시장에서 평가받는 기업의 가치다. 따라서 GDP와 시가총액을 비교해보면 실물경제 대비 주식시장이 얼마나 부풀려졌는지 가늠할 수 있다. 2014년 말 미 GDP 대비 주식 시가총액은 151%다. 기술주 주가가 터무니없는 버블로 치달은 1999년 IT 붐 때의 173% 다음으로 높은 수치다.

이미 주가는 실물경제 회복 속도를 앞질러 기록적으로 올랐고, 기업 이익과 비교한 주가 수준이 결코 낮지 않고, 여기에 더해 중앙은행의 통화 정책도 변하고 있다는 점을 감안한다면, 미국 주식시장에 대해서는 신중한 접근이 필요해 보인다. 올 한 해 미국 경제는 안정적으로 성장하겠지만, 주식시장이 강하게 오르기는 힘들 것이다.

달러 가치는 계속해서 상승할 것으로 전망된다. 미 FRB는 양적완화를 멈췄지만 유럽 ECB와 일본의 중앙은행인 일본은행(BOJ)은 계속해서 돈을 푸는 양적완화 정책을 쓰고 있다. 미국의 금리 인상 시기가 예상보다 늦춰지더라도, 유럽과 일본의 유동성 확장 정책은 달러 가치를 끌어올릴 것이다.

달러가 강해지면 세상이 혼란해진다. 1980년대 중반의 달러 강세 국면에서는 브라질, 멕시코, 아르헨티나 등 중남미 국가들이 줄줄이 외환위기를 경험했다. 1990년대 후반의 달러 강세 국면에서도 한국을 비롯한 동아시아 외환부채 과다 국가들과 러시아가 외환위기로 내몰린 바 있다.

어떤 나라든 국제 교역을 위해서는 달러가 필요하다. 미 중앙은행이 확장적 통화 정책을 구가하는 시기에는 미국 이외 지역에서도 달러 구하기가 쉽다. 미국인들이 늘어난 달러 유동성을 기반으로 해외 제품 소비를 늘릴 수도 있고, 다른 나라의 주식과 채권 등을 적극 매입할 수도 있기 때문이다.

반면 미국 통화정책이 긴축으로 방향을 틀면 전 세계에서 달러가 귀해진다. 특히 경상수지 적자 국가들이 겪는 어려움이 커진다. 경상수지란 자국 상품을 팔아 외화를 벌어들일 수 있는 능력을 보여주는 지표다. 역사상 미국이 긴축 통화정책을 쓰면 달러가 귀해지고, 상품을 팔아 달러를 벌 능력이 없는 나라들은 심각한 외환위기에 빠지는 경우가 많았다. 이번 달러 강세 국면에서도 예외가 아닐 것이다.

‘美生’은 그림의 떡?

2015년 글로벌 경제와 자산시장 움직임은 대단히 혼란스러울 것으로 보인다. 비교적 뚜렷하게 예측할 수 있는 것은, 미국 경제가 정상적인 성장 경로에 접어들 것이란 점이다. 그러나 미국 주가는 이미 이런 기대를 반영하고 있어 그리 탄력적으로 오르진 못할 것이다.

김학균 ● 1970년 서울 출생 ● 성균관대 경제학과 졸업 ● 조선일보·FN-GUIDE 선정 베스트 애널리스트 ● 現 KDB대우증권 투자분석부장 ● 저서 : ‘주식 직접투자’ ‘스포츠 한국사’ 등

또한 미국의 경기 호전과 통화정책 변화를 반영한 달러 강세는 신흥국에 심각한 위협요인이 될 가능성이 높다. 미국의 경기회복이 다른 나라에 미치는 긍정적인 영향력은 과거보다 많이 줄었다. 미국 경제는 회복되겠지만, 미국 이외의 국가들이나 자산시장 참여자에겐 별로 실속 없는 한 해가 될 수도 있다.